新三板全面改革正在按部就班地进行中。

  11月8日，证监会及全国股转系统向市场释放了首批8项文件的征求意见稿（下文简称“征求意见稿”），其中证监会层面两项文件包含：修订后的《非上市公众公司监督管理办法》(下称《公众公司办法》)和新起草的《非上市公众公司信息披露管理办法(征求意见稿)》。全国股转系统六项规则包含：《股票向不特定合格投资者公开发行并在精选层挂牌规则（试行）》《股票定向发行规则》《分层管理办法》《挂牌公司信息披露规则》《挂牌公司治理规则》和《股票交易规则》）。

  8项文件涵盖了改革的各个角落，不仅包括市场最为关心的精选层准入门槛及相关配套制度，也涵盖了新三板未来持续监管的变化，可以说8项文件的发布宣告了新三板市场新时代的来临。

  值得注意是，此次监管层发布的新三板改革规则真正建立起了多层次资本市场联系，打通资本市场塔基至塔尖完整的互通路径。

  不过，尚有数项市场关心的重要政策未发布，例如公募基金入市的具体安排，新三板精选层企业转板沪深交易所的具体规则以及新三板投资者适当性的调整。根据监管层的安排，新三板全面改革规则的落地还要持续一段时间。

  多层次体系核心建立

  11月8日发布的征求意见稿中明确了新三板市场内部层次间的互通，同时也为多层次资本市场整体的互联互通打下了基础。

  新三板市场推出精选层后将形成“基础层-创新层-精选层”的三层市场结构，畅通企业在多层次资本市场的递进式发展路径，精准满足不同类型、不同发展阶段企业的差异化需求。

  具体来看，基础层仍然定位于企业储备和规范发展，准入方面只要求企业满足基本挂牌条件。创新层主要功能是在规范的基础上进行企业培育，创新层挂牌公司符合公开发行条件和精选层进入条件的，可以申请公开发行并进入精选层。

  新设立的精选层则定位于承载财务状况良好、市场认可度较高、具有较强公众化水平的优质企业，匹配与其股权结构相适应的交易和投资者适当性制度，对精选层公司严格监管，同时也为落实转板上市制度创造条件。

  全国股转系统相关负责人指出：“在三层级的市场结构下，全国股转系统完善了各层级进入和调整机制，以形成进退有序的市场格局。重点是在降层机制方面，优化了定期降层和即时降层的制度安排，丰富触发降层的情形，既维护了相应层级的稳定运行，也确保不再符合相应层级条件的挂牌企业及时调出，保障相应市场层级企业的整体质量。”

  不同市场层级的功能定位和制度安排既有所差异，又相互衔接。总体来说，各层级的融资、交易等功能逐层增强，投资者数量和类型逐层增加，相应地，对企业的财务状况和公众化水平要求逐层提高，监管标准逐层趋严，实现不同层级公司挂牌成本和收益相匹配

  新三板市场自身打通互联互通机制的同时也建立了多层次资本市场的互联互通。根据监管层的安排，未来在精选层挂牌满一年的挂牌企业将可以向沪深交易所申请转板上市。

  “这一项安排意义重大，在此之前新三板挂牌企业都是通过IPO的路径在沪深交易所上市，但在此之后，新三板精选层企业可以实现存量转板，实际打通了多层次资本市场间的通道。”

  前述全国股转系统负责人也指出：“新三板与交易所都是我国多层次资本市场的重要组成部分，新三板的主要功能是培育创新型中小企业持续增长，在制度上，新三板发行、交易、投资者适当性等制度安排均与交易所有较大差别，可以为不同类型的中小企业提供差异化服务。”

  转板至沪深交易所是向上，到区域性股权交易所则是向下，目前区域性股权市场也为新三板提供了大量挂牌公司资源，随着制度多元、功能互补的多层次资本市场体系日臻完善，各层次之间协同配合功能日益加强，新三板承上启下的功能将更加明显。

精选层诱惑

  “文件挂在全国股转系统官网上之后，大家第一时间都在学习对标能不能满足标准，大家对能不能进精选层非常在意。”北京地区一家创新层公司的董秘告诉记者。

  11月8日晚间发布的征求意见稿中明确了新三板挂牌企业进入精选层的门槛条件，记者了解到，精选层进入条件包括市值条件、财务条件、股权分散度条件以及规范性要求等方面。

  具体来看，精选层进入的市值条件和财务条件共设定四套标准，总体“遵循市值和财务稳健性要求高低匹配的原则”，市值标准由低到高梯度设置，财务条件覆盖不同发展阶段、行业类型和商业模式的企业，公司符合其一即可。

  四套标准各有侧重，标准一着重遴选已有稳定高效盈利模式的盈利型公司，该标准侧重财务指标，市值起辅助作用；标准二侧重关注盈利模式清晰，业务快速发展，已初步具有盈利能力的成长型公司；标准三主要针对具有一定的研发能力且研发成果已初步实现业务收入的研发型企业；标准四主要面向市场高度认可、研发创新能力强的创新型企业，但不对企业收入和盈利等作要求。

  四套门槛之外，还有股权分散度指标，包括发行后股本总额不少于3000万元；发行后股东人数不少于200人等。

  至于股权分散度指标，“股权分散度指标是境内外证券市场常用的上市挂牌条件，公司达到一定的股权分散度，有利于深化外部股东的约束，进一步提高公司治理水平；同时也是为精选层公司匹配连续竞价交易方式的基础。”前述全国股转负责人表示。

  另外精选层的门槛还包括了负面清单，一些此前受过处罚或者劣迹斑斑的企业即便符合前两类标准也将无缘精选层。

  由于标准复杂以及涉及的条件众多，短时间内市场对于目前精选层潜在企业的规模并不明晰。不过，根据券商在政策推出后第一时间的粗略预测，目前符合条件进入精选层的企业大约在500家左右。

  “标准明确了，很多企业从11月开始就要努力达标冲击精选层了，以冲击精选层为锚，基础层的企业也有动力冲击创新层，整个新三板市场将要活跃起来。”联讯证券新三板研究负责人彭海告诉记者。